Azione LafargeHolcim (LHN:VTX/PAR): analisi

Le azioni LafargeHolcim sono quotate come "LHN" alle borse di Parigi e Zurigo. LafargeHolcim Ltd è leader mondiale nei materiali e nelle soluzioni per l'edilizia. Il Gruppo è nato dalla fusione di Lafarge (FR) e Holcim (CH) nel 2015. Per quanto riguarda il nome, non si sono scomposti più di tanto. Allo stesso tempo, se i dirigenti dell'azienda fossero molto originali, lo sapremmo. Né è certo che gli azionisti apprezzino che le società siano gestite da clown. Da un certo punto di vista, gli ex amministratori del gruppo francese Lafarge si sono comportati da pagliacci nel recente passato. Ne parleremo più dettagliatamente in seguito.

Il trust franco-svizzero ha sede nel cantone svizzero di San Gallo. La storia delle due aziende è molto antica: Lafarge è stata fondata nel 1822 e Holcim nel 1912. L'azienda produce cemento, calcestruzzo e aggregati. È orgogliosa di essere all'avanguardia nell'innovazione dei materiali da costruzione. È presente in 80 Paesi e impiega ben 72.000 persone. La popolazione mondiale è in rapida crescita, soprattutto nelle città. Il fabbisogno di infrastrutture è particolarmente elevato. La LHN può quindi contare sul dinamismo di un settore economico particolarmente vivace.

Lo scandalo

Il quotidiano "Le Monde" rivela 21 giugno 2016 che Lafarge (prima della fusione con Holcim) era sospettata di aver finanziato lo Stato Islamico per più di un anno. Il nuovo gruppo lo ha ammesso nove mesi dopo. Eric Olsen, CEO di LafargeHolcim (in precedenza vice CEO di Lafarge), ha quindi presentato le sue dimissioni. Nel dicembre 2017 è stato incriminato con l'accusa di finanziamento di un'impresa terroristica e di aver messo in pericolo la vita di altre persone e posto sotto sorveglianza giudiziaria (con cauzione). L'ex CEO di Lafarge Bruno Lafont e il suo ex vice CEO per le operazioni Christian Herrault lo hanno accompagnato in questa disastrosa avventura.

Nel 2018, la società sta effettuando accantonamenti per 35 milioni di franchi svizzeri. La società afferma che "non vi sono indicazioni che l'indagine legale possa avere un ulteriore impatto finanziario negativo". Questo accantonamento deve essere messo in prospettiva notando che rappresenta solo il 2,3% dell'utile netto di quell'anno. Nel novembre 2019, la Corte d'appello di Parigi ha confermato le accuse penali preliminari. Dichiara che Lafarge ha violato gli embarghi internazionali cercando di mantenere le sue operazioni in Siria nonostante la guerra civile. Tuttavia, la corte ha respinto l'accusa più grave di crimini contro l'umanità. Oggi il caso legale è ancora in corso e potrebbero volerci ancora diversi mesi o anni prima che si arrivi al processo.

Prezzo delle azioni LafargeHolcim

A prima vista, la valutazione delle azioni LafargeHolcim sui siti web finanziari sembra interessante. Il prezzo delle azioni è di poco superiore a 12 volte l'utile per azione e il dividend yield è di ben 4,4%. Con tutta la follia speculativa del mercato in questo momento, per un'azienda di questo calibro sembra che il titolo venga venduto. Anche se la società dovesse raccogliere qualche decina di milioni in futuro per pagare i suoi errori in Siria, non farebbe molta differenza.

Il diavolo si nasconde nei dettagli, e la LHN non fa eccezione. I benefici sono per loro natura volubili. Questo è particolarmente vero per LafargeHolcim, che alterna felicemente buoni risultati a perdite. È quindi difficile valutare l'azienda solo sulla base degli utili (e quindi del dividendo) dell'ultimo esercizio. Se facciamo un passo avanti nell'analisi, vediamo che il prezzo dell'azione di LHN si attesta a :

• 12,25 volte gli attuali utili ricorrenti, ma 60,18 volte gli utili ricorrenti medi (negli ultimi cinque anni)!
• 8,36 volte il free cash flow attuale e 16,36 volte il free cash flow medio
• 0,96 volte il valore contabile e 1,85 volte le attività tangibili
• 1,03 volte le vendite

Nel complesso, non è male, anzi è interessante se lo si guarda in relazione alle vendite, al valore contabile e, naturalmente, ai risultati attuali (ultimo esercizio). Anche il dato sul free cash flow può destare preoccupazione. Sembra indicare che il titolo è molto economico sulla base degli ultimi risultati. Anche tenendo conto dei dati degli ultimi cinque anni, la valutazione rimane corretta. Ma se analizziamo un po' più nel dettaglio, ci rendiamo conto che questi dati allettanti sono fuorvianti.

Le insidie

In rapporto al valore contabile, il prezzo è interessante, ma quasi la metà di questo valore deriva da attività immateriali, che per loro natura sono difficili da stimare. Inoltre, il motivo per cui il rapporto con le vendite è così basso è che LafargeHolcim sta facendo una fatica mostruosa a trasformare le vendite in utili netti. Negli ultimi cinque anni, il margine netto medio è stato di appena 1,7%! Per quanto riguarda il free cash flow, se lo confrontiamo con l'enterprise value della società piuttosto che con la sua capitalizzazione, la valutazione diventa molto meno interessante:

• EV/FCF attuale: 13,37
• Media EV/FCF: 26,61!

Il valore d'impresa tiene conto del debito e delle riserve di liquidità. Ci dice come è strutturato il capitale dell'azienda. In questo caso possiamo già vedere che l'indebitamento netto è piuttosto elevato. Questo ovviamente non aiuta i problemi di redditività di LHN, anche se l'influenza del debito sul margine netto rimane bassa, visti gli attuali livelli dei tassi d'interesse.

Dividendo delle azioni LafargeHolcim

Poi c'è l'allettante dividendo di 4,4%. Non è cambiato dal 2016 e per una buona ragione, che probabilmente avrete già intuito. Il payout ratio è basso se lo confrontiamo con l'utile e il free cash flow corrente (54,67%, rispettivamente 36,69%). D'altra parte, è catastrofico se guardiamo ai dati degli ultimi cinque anni (273%, rispettivamente 73%). Ciò non è ovviamente estraneo alle significative variazioni degli utili. Le prospettive future del dividendo non sono quindi incoraggianti. È probabile che venga mantenuto, o addirittura ridotto, ma non certo con una crescita sostenuta.

Valutazione e risultato

È difficile individuare una tendenza nei risultati di LHN negli ultimi cinque anni. Gli utili e il flusso di cassa sono altalenanti. Di conseguenza, le riserve di liquidità tendono a ristagnare, mentre il valore degli asset è diminuito lentamente ma costantemente negli ultimi cinque anni. LafargeHolcim sta chiaramente lottando per creare valore per i suoi azionisti e questo si riflette nel prezzo delle sue azioni, che non è riuscito a decollare dalla sua creazione.

La liquidità è discreta, con un rapporto corrente di 1,34 (in crescita) e un rapporto rapido di 1,06. Quindi nessun problema a pagare le bollette, è già qualcosa. Il margine lordo è apprezzabile, pari a 42,2% (in leggerissimo calo). Anche se consideriamo i dati medi degli ultimi cinque anni, siamo ancora a 37,4%, il che è positivo. Anche il margine di cassa libero è interessante, pari a 12,3%, così come il margine netto, pari a 8,4%. Va ricordato, tuttavia, che se si prendono in considerazione i dati del passato, il margine netto è molto meno incoraggiante, con appena 1,7%. Anche la redditività non è stata eccezionale, con un ROA di 3,85% (in crescita), un CFROA di 8,27% e un ROE di 7,86%. Non è una catastrofe, ma da un leader mondiale ci saremmo aspettati di più.

Debito

Il valore d'impresa suggeriva già un livello di indebitamento piuttosto elevato. Ciò è confermato dal fatto che il debito a lungo termine ammonta a quasi 21% del valore delle attività. Anche se il debito totale è pari a solo 0,6 volte il capitale, LafargeHolcim avrebbe bisogno di più di dieci anni per ammortizzarlo utilizzando il suo flusso di cassa libero. Va notato, tuttavia, che l'azienda sembra aver capito che il suo indebitamento potrebbe rappresentare un problema. Dal 2015 è in costante diminuzione. Il rendimento medio annuo per gli azionisti sul debito netto rappresenta più di 8%, il che è particolarmente significativo.

Prospettive 2020 e virus cinese

Nella sua relazione intermedia per il primo trimestre di quest'anno, LHN sostiene che il risultato è resistente nonostante l'impatto di COVID. L'azienda riporta "un fatturato di -3,3% e un EBIT ricorrente di -2,6% rispetto al periodo precedente, entrambi a parità di condizioni". Tuttavia, sono stati molto più tranquilli sul fatto che le vendite e l'EBIT sono effettivamente diminuiti rispettivamente di 11,2% e 14,1% (senza utilizzare il trucco contabile "a parità di condizioni"). Si prevede un impatto ancora maggiore nel secondo trimestre. Non vediamo l'ora di leggere tutto questo a breve.

Ritorno per gli azionisti di LafargeHolcim

Il rendimento per gli azionisti della LHN è certamente molto interessante, con un dividend yield di 4,4% e un rendimento sull'ammortamento del debito netto di oltre 8%. Tuttavia, l'azienda non sarà in grado di mantenere questa generosità in futuro, a meno che questi risultati non migliorino in modo significativo. Infatti, il rendimento totale per gli azionisti utilizza attualmente più di 200% del flusso di cassa libero medio generato. La scelta sarà quindi tra mantenere il dividendo o continuare a ridurre il debito. A meno che non si decida di emettere azioni per finanziare il tutto. Questo non avrebbe ovviamente senso per gli azionisti.

Rischi

Nonostante il suo status di leader, che si autoproclama all'avanguardia nell'innovazione, LafargeHolcim non è ancora un franchise. Il margine lordo è certamente buono, ma non si riflette nel margine netto, che è desolante. Le spese generali sono molto elevate, pari a 83%. L'avviamento è in calo. Infine, le spese in conto capitale sono mostruose e rappresentano 371,3% degli utili degli ultimi cinque anni. Questo spiega molte delle difficoltà incontrate dall'azienda.

Non stiamo parlando di un rischio di fallimento, anche se lo Z-Score (Altman) è in rosso a 1,72. Le banche sono ancora propense a concedere prestiti ai grandi. Lo stanno facendo proprio ora per i parrucchieri. Viene da chiedersi se il termine "bancarotta" non dovrebbe essere bandito dal dizionario, visto che le banche centrali hanno deciso che viviamo in un mondo di orsi spensierati. Tuttavia, con un F-Score (Piotroski) di 6, LHN può essere considerata abbastanza solida, anche se non offre grandi prospettive in termini di apprezzamento del prezzo delle azioni.

Sebbene il suo settore di attività sia florido, è particolarmente esposto agli alti e bassi dell'economia. Con i problemi di debito e di redditività di LHN, non sorprende che le azioni LafargeHolcim siano volatili (39%) e sensibili al mercato (beta di 1,6). Essendo una società di grandi dimensioni, gli investitori istituzionali vi si affollano. Vanguard, UBS, Credit Suisse, BlackRock, Invesco e Vontobel, tra i tanti, sono tutti presenti! Chi vuole sfidare questa grande squadra? Non io, comunque... Il giorno in cui decideranno di abbandonare la nave, è probabile che le cose si scuotano un po'.

Conclusione

Nonostante una valutazione che appare allettante sui soliti siti finanziari, le azioni LafargeHolcim sono troppo care per il loro reale valore. Come molti altri titoli oggi, il suo prezzo potrebbe facilmente essere dimezzato. Torneremmo quindi a standard storicamente più adeguati.