Acciones de LafargeHolcim (LHN:VTX/PAR): análisis

Las acciones de LafargeHolcim cotizan bajo el símbolo "LHN" en las bolsas de París y Zurich. LafargeHolcim Ltd es el líder mundial en materiales y soluciones de construcción. El grupo surgió de la fusión de Lafarge (FR) y Holcim (CH) en 2015. En cuanto al nombre, no pensaron demasiado. Al mismo tiempo, si los directores de la empresa fueran grandes originales, se sabría. Tampoco es seguro que los accionistas aprecien que las empresas estén dirigidas por payasos. Desde cierto punto de vista, los antiguos directivos del grupo francés Lafarge se comportaron así en el pasado reciente. Esto lo detallaremos más adelante.

La sede del consorcio franco-suizo se encuentra en el cantón de San Galo, en Suiza. La historia de las dos empresas se remonta a mucho tiempo atrás, desde que se fundó Lafarge en 1822 y Holcim en 1912. La empresa produce cemento, hormigón y áridos. Se enorgullece de estar a la vanguardia de la innovación en materiales de construcción. Está presente en 80 países y cuenta con la friolera de 72.000 empleados. La población mundial está creciendo rápidamente, especialmente en las ciudades. La necesidad de infraestructura es particularmente importante. Por lo tanto, LHN puede confiar en la dinámica de un sector de actividad particularmente dinámico.

El escándalo

El periódico “Le Monde” revela la 21 de junio de 2016 que Lafarge (antes de su fusión con Holcim) es sospechosa de haber financiado al Estado Islámico durante más de un año. El nuevo grupo lo reconoció nueve meses después. Eric Olsen, director general de LafargeHolcim (antiguo director adjunto de Lafarge), presentó a continuación su dimisión. En diciembre de 2017, fue acusado de financiar una empresa terrorista y poner en peligro la vida de otras personas y puesto bajo supervisión judicial (con fianza). El ex director general de Lafarge Bruno Lafont y su ex director general adjunto de operaciones Christian Herrault le acompañan en esta desastrosa aventura.

En 2018, la empresa reservará 35 millones de francos suizos. Precisa que “nada indica que la investigación judicial pueda tener otros impactos financieros negativos”. Hay que poner en perspectiva esta provisión precisando que solo representa 2,3% del beneficio neto de ese año. En noviembre de 2019, el Tribunal de Apelación de París confirmó los cargos penales preliminares. Afirma que Lafarge violó embargos internacionales al tratar de mantener sus actividades en Siria a pesar de la guerra civil. Sin embargo, el tribunal rechaza el cargo más grave de crímenes contra la humanidad. Hoy en día, el caso legal aún está en curso y podrían pasar varios meses o años más antes de que pueda ser juzgado.

Valoración de las acciones de LafargeHolcim

A primera vista, la valoración de las acciones de LafargeHolcim en los sitios financieros parece atractiva. El precio es poco más de 12 veces las ganancias por acción y el rendimiento por dividendo es la friolera de 4,4%. Con la locura especulativa que encontramos actualmente en el mercado, para una empresa de este calibre, da la impresión de que el título francamente se está vendiendo. Incluso si la empresa reservara algunas decenas de millones en el futuro para pagar por sus errores en Siria, eso no cambiaría mucho.

El diablo está en los detalles y LHN no es una excepción a esta regla. Las ganancias son inherentemente volubles. Esto es especialmente evidente en LafargeHolcim, que alterna felizmente entre buenos resultados y pérdidas. Por tanto, es difícil valorarlo teniendo en cuenta únicamente los beneficios (y por tanto el dividendo) del último ejercicio. Si llevamos el análisis un poco más allá, observamos que el precio del LHN asciende a:

• ¡12,25 veces las ganancias recurrentes actuales, pero 60,18 veces las ganancias recurrentes promedio (en los últimos cinco años)!
• 8,36 veces el flujo de caja libre actual y 16,36 veces el flujo de caja libre promedio
• 0,96 veces el valor contable y 1,85 veces el activo tangible
• 1,03 veces las ventas

En general, no está mal, incluso es interesante si analizamos las ventas, el valor contable y, por supuesto, los resultados actuales (último año fiscal). El libre flujo de caja también puede perturbarnos. Parece indicar que la acción está muy barata según los últimos resultados. Incluso si tenemos en cuenta las cifras de los últimos cinco años, su valoración sigue siendo correcta. Pero si miramos con un poco más de detalle, nos damos cuenta de que estas tentadoras cifras son engañosas.

las trampas

Comparado con el valor contable, el precio es atractivo, pero casi la mitad de este valor proviene de activos intangibles, que por naturaleza son difíciles de estimar. Además, si el ratio en relación con las ventas es tan bajo, es porque LafargeHolcim tiene una enorme dificultad para transformar su volumen de negocios en beneficio neto. ¡Durante los últimos cinco años, el margen neto promedio es de hecho sólo 1,7%! En cuanto al flujo de caja libre, si nos divertimos comparándolo en relación con el valor de la empresa en lugar de con su capitalización, la valoración se vuelve significativamente menos atractiva:

• EV/FCF actual: 13,37
• EV/FCF promedio: ¡26,61!

El valor empresarial tiene en cuenta la deuda y las reservas de efectivo. Nos dice cómo está estructurado su capital. Ya podemos adivinar aquí que la deuda neta es bastante significativa. Obviamente, esto no ayuda a los problemas de rentabilidad de LHN, incluso si la influencia de la deuda en el margen neto sigue siendo baja dados los niveles actuales de tipos de interés.

Dividendo de acciones de LafargeHolcim

Queda el atractivo dividendo de 4,4%. No se ha movido desde 2016 y por una buena razón, que probablemente ya habrás adivinado. El ratio de pago es bajo en comparación con el beneficio y el flujo de caja libre actual (54.67%, respectivamente 36.69%). Por otro lado, es catastrófico si miramos las cifras de los últimos cinco (273%, respectivamente 73%). Las variaciones significativas en los resultados obviamente no son ajenas a este fenómeno. Por tanto, las perspectivas futuras para el dividendo no son muy alentadoras. Estamos avanzando más hacia el mantenimiento, o incluso hacia la reducción, pero ciertamente no hacia un crecimiento sostenido.

Evaluación y resultado

Es difícil detectar una tendencia en los resultados de LHN durante los últimos cinco años. Las ganancias y el flujo de caja juegan como yo-yo. Por lo tanto, las reservas de liquidez tienden a estancarse, mientras que el valor de los activos ha ido cayendo lenta pero seguramente durante los últimos cinco años. Es evidente que LafargeHolcim tiene dificultades para crear valor para sus accionistas y esto se refleja en el precio de las acciones, que no ha despegado desde su creación.

La liquidez es decente, con un ratio circulante de 1,34 (arriba) y un ratio rápido de 1,06. Así que no hay problema para pagar las cuentas, eso ya es un problema. El margen bruto es apreciable, con 42,2% (muy ligeramente por debajo). Incluso si miramos las cifras promedio de los últimos cinco años, todavía estamos en 37,41 TP3T, lo cual es bueno. También es interesante el margen de caja libre, con 12,3%, al igual que el margen neto, con 8,4%. Recordemos, sin embargo, que para este último, si tenemos en cuenta los datos pasados, la situación es mucho menos alentadora, con sólo 1,7%. En términos de rentabilidad, tampoco es muy buena, con un ROA de 3.85% (arriba), un CFROA de 8.27% y un ROE de 7.86%. No es catastrófico, pero podríamos haber esperado más de un líder mundial.

Deuda

El valor de la empresa ya sugería una carga de deuda bastante significativa. Esto se confirma ya que la deuda a largo plazo asciende a cerca de 21% del valor de los activos. Incluso si la deuda total representa sólo 0,6 veces el capital, LafargeHolcim tardaría más de diez años en amortizarla utilizando su flujo de caja libre. Sin embargo, cabe señalar que la empresa parece haber comprendido que su deuda podría plantear un problema. Esto ha ido cayendo constantemente desde 2015. El rendimiento medio anual para el accionista por la amortización de la deuda neta representa así más de 8%, lo que es especialmente importante.

Perspectivas para 2020 y el virus chino

En su informe provisional del primer trimestre de este año, LHN afirma que el resultado es resistente a pesar del impacto de la COVID. La compañía anuncia “ingresos de -3,31T3Q y EBIT recurrente de -2,61T3Q en comparación con el periodo del año anterior, ambos en términos comparables”. Sin embargo, fueron mucho más discretos sobre el hecho de que en realidad las ventas y el EBIT cayeron 11,21TP3Q, respectivamente 14,11TP3Q (al no utilizar el artificio contable del perímetro constante - "Like-for-Like"). Esperan un impacto aún mayor para el segundo trimestre. Esperamos leer todo esto pronto.

Rentabilidad para el accionista de las acciones de LafargeHolcim

La rentabilidad para los accionistas de LHN es ciertamente muy atractiva, con una rentabilidad por dividendo de 4,4% y una rentabilidad sobre la amortización neta de la deuda de más de 8%. Sin embargo, la empresa no podrá mantener esta generosidad en el futuro a menos que estos resultados aumenten significativamente. De hecho, el rendimiento total para los accionistas utiliza actualmente más de 200% de los recursos del flujo de caja libre promedio generado. Por tanto, tendremos que elegir entre mantener el dividendo o seguir reduciendo la deuda. A menos que decidan emitir acciones para financiarlo todo. Evidentemente, esto no tendría sentido para los accionistas.

Riesgos

A pesar de su condición de líder, autoproclamado a la vanguardia de la innovación, LafargeHolcim aún no es una franquicia. El margen bruto es ciertamente bueno, pero no se traduce en margen neto, que es deprimente. La sobrecarga es muy alta, con 83%. La buena voluntad está disminuyendo. Finalmente, el gasto de capital es monstruoso, ya que representa 371,3% de beneficios en los últimos cinco años. Esto explica muchas de las dificultades encontradas por la empresa.

No vamos a hablar de riesgo de quiebra, aunque el Z-Score (Altman) esté en números rojos, con 1,72. De hecho, a los bancos todavía les gusta prestar a los peces gordos. Actualmente lo hacen bien para peluqueros. Uno se pregunta si no debería eliminarse del diccionario el término quiebra, después de que los bancos centrales hayan decidido que vivimos en un mundo de osos cariñosos. Sin embargo, cabe señalar que con una puntuación F (Piotroski) de 6, LHN puede considerarse bastante sólida, aunque no puede ofrecer buenas perspectivas en términos de plusvalías en bolsa.

Aunque su sector de actividad es boyante, está especialmente expuesto a las turbulencias económicas. Con la deuda de LHN y sus problemas de rentabilidad, no sorprende que las acciones de LafargeHolcim sean volátiles (39%) y sensibles al mercado (beta de 1,6). Como gran empresa, los inversores institucionales están luchando por llegar allí. ¡Nótese la presencia de Vanguard, UBS, Credit Suisse, BlackRock, Invesco y Vontobel, entre muchos otros! ¿Quién quiere competir contra este gran equipo? Yo, al menos, no... El día que decidan abandonar el barco, se corre el riesgo de que se estremezca lo más mínimo.

Conclusión

A pesar de una valoración aparentemente atractiva en los sitios financieros habituales, las acciones de LafargeHolcim son demasiado caras para lo que realmente valen. Como muchas otras acciones actualmente, su precio podría reducirse fácilmente a la mitad. Entonces regresaríamos a estándares históricamente más apropiados.