Hoy en dĆa, mĆ”s que nunca, la labor de gestiĆ³n de los directivos de una empresa es objeto de escrutinio por parte de los accionistas actuales y potenciales. Como copropietarios potenciales, todos buscamos empresas que generen excedentes en sus operaciones. Luego nos fijamos en cĆ³mo utiliza la direcciĆ³n ese capital disponible.
A la hora de analizar una empresa, es esencial fijarse en cĆ³mo utiliza el equipo directivo el excedente de capital que genera.
PregĆŗntese siempre: Āæse estĆ” utilizando el capital en interĆ©s del accionista? Si no es asĆ, siga adelante.
He aquĆ un ejemplo clĆ”sico de empresa que genera excedentes de tesorerĆa. Veamos y analicemos el trabajo de los directivos de la empresa Winpak ltd.
Perfil de la empresa :
Winpak Ltd fabrica y distribuye materiales de envasado de alta calidad y maquinaria de envasado relacionada. Los productos de la empresa se utilizan principalmente para la protecciĆ³n de alimentos perecederos, bebidas y en aplicaciones sanitarias.
Cuadro de anƔlisis financiero de Winpak ltd :
Fin de ejercicio : 31 de diciembre
| Crecimiento | 2010 | 2011 | 2012 | 2013 | TCA | 2014 9 meses |
| Ventas (M$) | 579 | 652 | 670 | 715 | +7.3% | +10.2% |
| Beneficios por acciĆ³n (M$) | 0.81 | 0.98 | 1.11 | 1.10 | +10.7% | +9.0% |
| Precio de las acciones ($) | 11.79 | 12.00 | 14.75 | 22.90 | +24.8% | 27.50 |
| EvaluaciĆ³n | 2010 | 2011 | 2012 | 2013 | MOY | 2014 |
| RelaciĆ³n precio/beneficios | 14.6 | 12.2 | 13.3 | 20.8 | 15.2 | 23.5 |
| Rentabilidad | 2010 | 2011 | 2012 | 2013 | MOY | 2014 |
| Margen de beneficio neto(%) | 9.1 | 9.8 | 10.8 | 10.0 | 9.9 | 9.6 |
| Rendimiento de los fondos propios(%) | 13.1 | 14.7 | 15.4 | 13.3 | 14.1 | 13.7 |
| GestiĆ³n de tesorerĆa | 2010 | 2011 | 2012 | 2013 | TOTAL | 2014 |
| Excedente de fondos libre (M$) | 37.0 | 46.5 | 15.5 | 36.5 | 135.5 | Ā 34.0 |
| AdquisiciĆ³n de empresas (M$) | Ā Ā Ā Ā 0 | Ā Ā Ā 0 | Ā Ā Ā 0 | Ā Ā 0 | Ā Ā Ā Ā Ā Ā 0 | Ā Ā Ā Ā Ā Ā 0 |
| Pago de dividendos (M$) | -7.8 | -7.8 | -7.8 | -7.8 | -31.2 | Ā -63.9 |
| Recompra/emisiĆ³n de acciones (M$) | Ā Ā Ā 0 | Ā Ā Ā 0 | Ā Ā 0 | Ā 0 | Ā Ā Ā Ā Ā 0 | Ā Ā Ā Ā Ā 0 |
| DepĆ³sitos/retiradas de efectivo (M$) | -29.3 | -36.4 | -6.4 | -27.8 | -99.9 | +30.7 |
| Pago/adiciĆ³n a la deuda (M$) | -7.5 | Ā Ā Ā 0 | Ā Ā 0 | Ā Ā Ā Ā 0 | Ā Ā Ā -7.5 | Ā Ā Ā Ā Ā 0 |
| La situaciĆ³n financiera de la empresa | 2010 | 2011 | 2012 | 2013 | Ā | 2014 |
| Efectivo en caja (M$) | 90.5 | 126.9 | 133.3 | 161.1 | 130.4 | |
| Deuda a largo plazo (M$) | Ā Ā Ā 0 | Ā Ā Ā Ā Ā 0 | Ā Ā Ā 0 | Ā Ā Ā Ā Ā Ā 0 | Ā Ā Ā Ā Ā 0 | |
| Ratio deuda/fondos propios | 0.00 | 0.00 | 0.00 | 0.00 | 0.00 | |
| Ratio de rapidez | 3.21 | 3.21 | 3.40 | 3.95 | 3.07 |
El cuadro anterior muestra que Winpak ltd. Ā ha generado sistemĆ”ticamente excedentes de fondos libres desde 2010. A lo largo del periodo, esto representa una suma de 135,5 millones de euros$ que se ha generado.
Una vez establecido esto, debemos centrar nuestra atenciĆ³n en el rendimiento de los fondos propios, es decir, la relaciĆ³n entre el beneficio neto de la empresa y sus fondos propios. Personalmente, busco empresas cuyo rendimiento de los fondos propios sea superior al 15%, vĆ©ase 20%.
En el caso de Winpak ltd. podemos ver que la rentabilidad media de los fondos propios durante el periodo 2010-2013 es de 14.1%, que estĆ” por debajo del umbral mĆnimo que busco.
Con un rendimiento de los fondos propios como Ć©ste, los directivos no pueden mantener racionalmente todos los beneficios dentro de la empresa. Deben intentar dar un buen uso a esta suma de capital disponible.
Pero en este caso, ĀæquĆ© opciones tienen?
En primer lugar, podrĆamos analizar si la empresa es de las que crecen mediante adquisiciones. Mirando la tabla, rĆ”pidamente nos damos cuenta de que no lo es. La empresa no ha realizado ninguna adquisiciĆ³n desde 2010.
A continuaciĆ³n, echamos un vistazo al balance de la empresa. Como se puede ver en la tabla, Winpak ltd. no tiene deuda a largo plazo en su balance. Por lo tanto, no tiene que utilizar este importe para reducir su deuda a largo plazo.
Sigamos con el dividendo. Desde 2010, la empresa ha pagado 7,8 millones$ en dividendos cada aƱo. ĀæPor quĆ© la empresa no ha aumentado sus dividendos a pesar de crear fondos excedentarios libres? Si lee los Ćŗltimos informes anuales de la empresa, verĆ” que sus directores dicen que estĆ”n buscando un objetivo de adquisiciĆ³n en su campo. Esta es seguramente la razĆ³n por la que no se ha aumentado el dividendo desde hace 4 aƱos. La empresa estĆ” acumulando efectivo con la esperanza de realizar una adquisiciĆ³n importante en su sector de actividad y poder pagarla toda o casi toda en efectivo.
TambiĆ©n es importante observar los cambios en el nĆŗmero de acciones emitidas durante el periodo. ĀæHa aumentado o disminuido? En este caso, la respuesta es no. No se han emitido ni recomprado acciones durante el periodo.
Por Ćŗltimo, examinamos la situaciĆ³n de tesorerĆa de la empresa. En el caso de Winpak ltd, ha aumentado de forma constante desde 2010, de 90,5 millones$ en 2010 a 161,1 millones$ en 2013. AsĆ que estĆ” bastante claro que la empresa estĆ” acumulando sus excedentes libres en efectivo.
Su trabajo ahora es determinar si este uso de los fondos excedentes gratuitos es el correcto.
En mi opiniĆ³n, estas son las cuatro opciones de que disponen los ejecutivos de las empresas cuya rentabilidad de los fondos propios es inferior a 1.000 millones de euros. 15% cuando llegue el momento de determinar el uso de los fondos excedentes libres :
1-Ignorar el hecho de que la rentabilidad de los fondos propios de la empresa es insuficiente y seguir reinvirtiendo el excedente de capital libre en las operaciones de la empresa.
Veredicto: Sigue siendo una decisiĆ³n muy mala que va en contra del enriquecimiento de los accionistas.
2-Crecimiento mediante adquisiciones.
Veredicto: Excelente si la adquisiciĆ³n se hace a buen precio y hay buenas sinergias con la empresa. Malo si la adquisiciĆ³n se realiza a un precio excesivo y las sinergias con la empresa son inexistentes.
3-Recomprar acciones de la empresa para reducir el nĆŗmero de acciones en circulaciĆ³n.
Veredicto: Excelente si la recompra de acciones se realiza a un precio medio inferior al valor intrĆnseco de la acciĆ³n. Malo si la recompra se realiza a un precio medio que sobrevalora la acciĆ³n.
4-Aumentar el pago de dividendos ordinarios o abonar un dividendo extraordinario.
Veredicto: Excelente si la transacciĆ³n no pone en peligro la sostenibilidad de los pagos regulares de dividendos o la posiciĆ³n financiera de la empresa tras la transacciĆ³n.
Veamos la decisiĆ³n adoptada por los directores de Winpak ltdel 20 de marzo, y analizar si fue la decisiĆ³n correcta dadas las circunstancias.
El 20 de marzo de 2014, los directores de Winpak ltd. han decidido abonar un dividendo extraordinario de 1,00$ /acciĆ³n (65.000 000$) a sus accionistas.
ĀæFue la decisiĆ³n correcta dadas las circunstancias?
Personalmente, creo que sĆ, y he aquĆ las razones:
-El rendimiento de los fondos propios medios del 14,1% que generaba en aquel momento era insuficiente para justificar la retenciĆ³n de beneficios en la empresa.
-El hecho de que no hubiera objetivos potenciales de adquisiciĆ³n a buen precio y que ofrecieran sinergias atractivas a corto plazo significaba que no habĆa necesidad inmediata de capital para realizar una adquisiciĆ³n.
-La elevada valoraciĆ³n de las acciones (mĆ”s de 20 veces los beneficios en el momento de la decisiĆ³n) hacĆa poco atractiva la recompra de acciones.
AsĆ que la opciĆ³n restante, la de un aumento del dividendo ordinario o el pago de un dividendo extraordinario, era la que se recomendaba, en mi opiniĆ³n, en las circunstancias que prevalecĆan en aquel momento.
Esta es exactamente la decisiĆ³n adoptada por los directores de Winpak ltd. el 20 de marzo. Al tomar esta decisiĆ³n, han demostrado su racionalidad, asĆ como su dedicaciĆ³n a trabajar con vistas a enriquecer a sus accionistas.
MartĆn Raimundo
Del blog investir-a-la-bourse.com
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Muy interesante. Gracias Martin por este artĆculo.
Suelo estar de acuerdo con tus conclusiones, aunque no soy muy partidario de los dividendos excepcionales.
Hubiera preferido que la empresa hubiera aumentado su dividendo con regularidad en los Ćŗltimos aƱos, en lugar de quemar una paja este aƱo. Eso darĆa mĆ”s visibilidad sobre las intenciones de la direcciĆ³n estratĆ©gica a largo plazo.
Hola jerome,
Por supuesto, un compromiso a largo plazo con un aumento continuado del dividendo ordinario habrĆa sido una decisiĆ³n excelente, sobre todo teniendo en cuenta que Winpak genera amplios excedentes de fondos libres para financiar tal proyecto.
Por otro lado, sigo satisfecho con el dividendo extraordinario. Al menos han mostrado cierta racionalidad devolviendo el efectivo a los accionistas para poder invertirlo con mayor rentabilidad en otro lugar.
Digamos que era la segunda mejor opciĆ³n.
MartĆn
Gracias Martin por este artĆculo tan interesante.
La racionalidad econĆ³mica de un equipo directivo nunca es fĆ”cil de analizar, pero una mirada mĆ”s atenta a las decisiones tomadas a la hora de asignar el capital puede dar pistas.
En la lista de puntos tambiĆ©n podrĆamos aƱadir la opciĆ³n de reembolsar una deuda mĆ”s rĆ”pidamente. No siempre es la mejor opciĆ³n, ya que los intereses son desgravables, pero a veces estĆ” justificada.
Personalmente, tuve una revelaciĆ³n sobre el tema de la asignaciĆ³n de capital cuando leĆ "The Outsiders". Es brillante. QuĆ© trabajo el de Malone, Buffett y otros. Extraordinario.
Este libro estĆ” ahora en mi Top 5 y lo recomiendo encarecidamente a cualquier persona interesada en invertir en empresas.
Gracias Ćtienne por la recomendaciĆ³n, sin duda le echarĆ© un vistazo.
MartĆn