Analyse de Otec Corp (1736:TYO)

Voici ma 3e analyse d'Otec (2e mise-à-jour), une toute petite entreprise japonaise que j'ai acquise il y a deux ans. Otec est active depuis 1948 dans la vente de tuyaux, de joints, de soupapes, d'appareils sanitaires et d'équipements liés à l'environnement. Elle gère également des travaux d'instrumentation, des travaux électriques et des travaux de maintenance pour des bâtiments neufs et existants.

Valuation & dividend

Même si depuis la dernière analyse le titre a gagné 15%, il demeure tout à fait attractif au niveau de sa valorisation. En effet, le cours s'échange à :

• 10.11 fois les bénéfices récurrents courants
• 11.89 fois les bénéfices récurrents moyens
• 0.84 fois les actifs tangibles et 0.83 fois la valeur comptable
• 0.49 fois les ventes
• 11.37 fois le free cash flow courant
• 11.26 fois le free cash flow moyen

La valeur d'entreprise ne représente par ailleurs que 6 fois le FCF tandis que l'EBIT (ainsi que l'EBITDA) grimpent quant à eux jusqu'à 26.5% de la valeur d'entreprise. Ces ratios nous confirment la valorisation très intéressante du titre.

Au niveau du dividende c'est assez intéressant, avec un rendement de 2.9%. Il faut surtout relever que les distributions croissent chaque année depuis pas mal de temps, sur un rythme annuel moyen très soutenu de 26.58% (ces cinq dernières années). Encore mieux, le dividende versé ne représente qu'une petite partie des résultats de l'entreprise nippone, puisqu'il se monte à :

• 29.29% du bénéfice récurrent courant
• 34.46% du bénéfice récurrent moyen
• 32.94% du free cash flow courant
• 32.63% du free cash flow moyen

Otec a encore une grosse marge pour non seulement continuer à payer son dividende, mais surtout pour le faire croître encore et encore dans le futur.

Balance sheet & result

Tout comme le dividende, le bénéfice, la valeur des actifs et les réserves de cash progressent sur le long terme, ce qui prouve la solidité du modèle d'affaires de la PME de Tokyo. Otec parvient très clairement à créer de la valeur pour ses actionnaires et ceci se ressent sur le titre qui a triplé ces cinq dernières années.

Les liquidités sont confortables, avec un current ratio de 1.97 (en légère hausse) et un quick ratio de 1.72. Aucun souci donc pour honorer les factures. La marge brute quant à elle, bien qu'en très légère baisse, est correcte, avec 20.4%, pour une marge nette certes un peu faible, à 4.89% et une marge de free cash flow à peu près identique, à 4.34%. On est un peu dans la même configuration au niveau de la rentabilité, avec des ratios assez moyens, soit un ROA de 4.69% (en hausse), un ROE de 8.26% et un CFROA de 4.71%. Rien de transcendant donc, mais rien de catastrophique non plus (et rappelons-nous que c'était déjà le cas dans le passé, ce qui n'a pas empêché le cours de bien progresser).

Le taux d'endettement à long terme par rapport aux actifs est très faible, avec seulement 1.74% (notons tout de même qu'il est en augmentation). L'entreprise n'aurait besoin que d'une année et demi pour rembourser la totalité de sa dette (qui ne représente que 0.11 fois les fonds propres) en utilisant son free cash flow. Ce faible recours à l'endettement explique pourquoi les ratios de valorisation par rapport à la valeur d'entreprise sont encore plus intéressants que par rapport à la capitalisation. Notons également que, malgré la hausse de l'endettement sur le dernier exercice, l'entreprise a plutôt tendance sur le long terme à faire diminuer sa dette nette, ce qui représente un rendement supplémentaire pour l'actionnaire de 1.54% par an en moyenne. Par contre, il faut relever qu'Otec a augmenté une fois le nombre d'actions en circulation ces cinq dernières années, provoquant un rendement annuel moyen pour l'actionnaire de -0.39% durant cette période.

Conclusion

Entre le rendement en dividende, la remboursement de la dette et l'émission de quelques actions, Otec parvient à un rendement annuel moyen de plus de 3% pour l'actionnaire, ce qui est appréciable. Surtout, cette générosité reste très prudente, puisqu'elle ne représente qu'un tiers du free cash flow. Nous avons vu aussi que sur le long terme la PME avait tendance à générer des liquidités croissantes. Le fait que les dépenses en capital d'Otec ne représentent que 11% du bénéfice n'y est certainement pas étranger. Tous les voyants sont donc au vert pour que l'entreprise japonaise continue à récompenser ses propriétaires dans le futur, soit en augmentant son dividende, soit en remboursant sa dette, soit en rachetant des actions, ou un peu de tout ça en même temps.

C'est vrai que les marges et la rentabilité ne sont pas très sexy, comme son activité (quoique les tuyaux...). Le titre est d'ailleurs assez largement boudé des analystes et institutionnels. Il n'y a guère que Fidelity, comme d'habitude, qui y est présente, à hauteur de 10%. Pour les contrarians, c'est évidemment du pain béni.

Notons encore que malgré sa petite taille, l'entreprise est financièrement solide, notamment grâce à un endettement très faible, ce qui est confirmé par un Z-Score (Altman) de 3.03 (zone verte). Le score de Piotroski est également correct avec 6 sur 9.

Malgré la forte hausse de ces dernières années, je suis d'avis que le titre devrait au moins prendre 50% pour refléter sa valeur intrinsèque, et que le dividende devrait faire autant. J'ai donc décidé exceptionnellement, même si j'ai déjà réalisé un gain de 56% en seulement deux ans avec elle, de renforcer encore ma position sur cette belle société.