Daito Trust Construction est une entreprise japonaise fondée en 1974 et active dans l'immobilier et la construction. Elle est leader de son secteur d'activité dans son pays, compte 17'000 employés et est très prisée des investisseurs institutionnels.
Valuation & dividend
Le titre est valorisé de manière assez correcte, avec un cours qui se monte à :
- 11.5 fois les bénéfices récurrents courants
- 13.5 fois les bénéfices récurrents moyens
- 3.81 fois la valeur comptable et les actifs tangibles
- 0.65 fois les ventes
- 27.92 fois le free cash flow courant
- 19.04 fois le free cash flow moyen
On paie donc un peu cher les actifs et le FCF, mais bon marché les bénéfices et les ventes. L'EBIT et l'EBITDA représentent 13.63% de la valeur d'entreprise ce qui confirme une valorisation assez intéressante de Daito Construction.
Le dividende est particulièrement intéressant, avec un rendement de 4.22%. Les distributions sont bien couvertes par rapport aux bénéfices, avec un ratio courant de 48.52% et un ratio moyen de 56.91%. L'entreprise suit d'ailleurs une politique très claire en matière de dividende et de retour aux actionnaires, avec un payout ratio visé de 50%, associé à des programmes de rachat d'actions représentant 30% du bénéfice net, ce qui représente un ratio total de retour aux actionnaires de 80%. Dans les faits on constate effectivement que le nombre d'actions en circulation diminue chaque année, augmentant du même coup la part du gâteau des propriétaires de l'entreprise.
Le graphique ci-dessous tiré du site de la Daito Trust n'est plus tout à fait à jour mais nous donne une bonne représentation de leur approche :
Daito est donc particulièrement généreuse avec ses actionnaires, d'autant que le dividende, déjà élevé, a progressé sur un rythme assez soutenu de 11.29% par an ces cinq dernières années. Petit bémol néanmoins, si les distributions sont bien couvertes par les bénéfices, elles le sont nettement moins par le free cash flow. Le ratio de distribution se monte en effet à 117.74% par rapport au FCF courant et à 80.30% par rapport au FCF moyen.
Balance sheet & result
Le dividende progresse sur le long terme, tout comme le bénéfice et la valeur des actifs. Par contre les réserves de cash déclinent peu à peu sur la durée, ce qui confirme cette impression déjà laissée par la valorisation en fonction du FCF et par le ratio de distribution assez élevé du dividende en fonction de ce même critère. Ceci explique en partie pourquoi le cours a de la peine à décoller depuis cinq ans.
Même si elles sont en baisse, les liquidités restent néanmoins bonnes, avec un current ratio de 1.67 et un quick ratio pratiquement identique. La marge brute est assez faible, avec 18.6% (en baisse). La marge n'est pas énorme non plus, avec 5.65%, mais c'est surtout la marge de FCF, avec 2.33% qui laisse à désirer et explique les différentes constats déjà faits ci-dessus. Du côté de la rentabilité par contre c'est nettement mieux, avec un ROA de 10.46% (en très légère hausse), un CFROA de 8.37% et un ROE de carrément 30.04%.
La dette est parfaitement sous contrôle, avec un taux d'endettement à long terme par rapport aux actifs de 8.48% (en baisse). Daito serait capable d'essuyer la totalité de sa dette en moins deux ans en utilisant son FCF. Notons encore que la dette ne représente que 0.31 fois les fonds propres.
Conclusion
Daito Trust est un géant japonais de l'immobilier et de la construction. Sa politique en matière de retour aux actionnaires est claire et responsable. L'entreprise est rentable, solide financièrement parlant, avec une dette sous contrôle et des liquidités suffisantes, même si elles ont une fâcheuse tendance à décliner depuis quelques années. Le Z-Score (Altman), avec 4.22 (zone verte), nous confirme que Daito n'est pas prête à faire faillite. Le F-Score (Piotroski) n'est pas trop mal également, avec 6 points sur 9.
Le titre est peu sensible aux aléas du marché, avec un beta de seulement 0.13, ce qui ne l'empêche pas néanmoins d'être assez volatil (30.81%).
Je dois dire que la politique de retour aux actionnaires de Daito est particulièrement séduisante, d'autant que le titre est correctement valorisé (en tout cas par rapport aux bénéfices et aux ventes). Par contre la faible marge de FCF et les liquidités déclinantes suscitent quelques interrogations par rapport à la croissance future des dividendes.
Donc pour l'instant je suis neutre, mais assez tenté.
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Superbe analyse, merci! Je pense aussi que ce titre mérite d’être suivi. Le dividende est très intéressant et me semble relativement sûr. Par contre c’est vrai que le free cash flow soulève quelques questions.
THANKS
J’ai une série de titres japs sous le coude.
Plus d’infos prochainement.
En effet, très belle allocation de capital avec un retour aux actionnaires créateur de valeur via les rachats d’actions pour annulation et les hausse régulières de dividendes.
Hormis ce point très positif, la valorisation est élevée (multiple de fonds-propres, VE / EBITDA, multiple de FCF et multiple de bénéfices). Il y a, à mon avis, mieux à faire sur le marché japonais.
Oui je suis d’accord. D’autres valeurs analysées tout prochainement.
Par exemple dans la construction : Daiichi Kensetsu (1799).
Vaut la moitié de ses fonds propres, 7x le FCF et 9x ses bénéfices 2018. Faible endettement.
Le rendement du dividende de 2% est susceptible de progresser.
VE / EBITDA = 1,2x.
Meilleur marché que Daito Trust Construction, mais le retour aux actionnaires doit s’améliorer.
Cool merci pour le tuyau, je vais regarder tout ça.
Bon marché effectivement, mais j’ai beau essayer de m’assouplir sur les liquidités, là il y en a quand même un sacré voyage… current et quick ratio >6 !
A moins d’un dividende exceptionnel ou d’un rachat je ne vois pas comment tout ce cash peut se répercuter aux actionnaires ?
Exact : un dividende ou un rachat d’actions. Voire une acquisition ?
Quel est votre ratio cible sur les liquidités ? A partir d’un certain montant, vous semblez comme préférer moins de liquidités… Personnellement, je vois ça comme un atout anti-crise, pas un risque.
Au contraire, vous voyez ces excès de liquidité plus comme un problème de gestion : « trop prudent ». Intéressant.
Oui, comme toujours, la différence est dans la nuance. Trop peu de liquidités, danger. Trop de liquidités, entreprise soit trop prudente, soit en manque d’inspiration…
Un current ratio entre 1.5 et 3, voire légèrement plus, me plaît bien. Après, faut voir la photo d’ensemble et temporiser avec d’autres critères. Certaines entreprises peuvent très bien s’accommoder avec très peu de cash, tandis que pour d’autres un peu trop, si c’est temporaire, ça n’est pas bien méchant. Mais si les excès de liquidités sont vraiment énormes et/ou durent depuis longtemps, je me dis qu’il y a quand même un souci à quelque part. Je sais que Graham recherchait des currents ratios supérieurs à 1,5, voire 2, et on comprend bien pourquoi, mais à partir d’un certain niveau je trouve que ça devient exagéré. Mais peut-être que je me trompe. Avez-vous de bonnes expériences avec de très hauts currents ratios, genre supérieurs à 4 ? Du genre justement dividende exceptionnel, rachat d’actions ou acquisition ?
Re Jérôme,
Des décotes extrêmes, c’est mon dada. Je gagne pas mal d’argent avec ce type d’actions depuis des années (cf. le blog). Tout mon patrimoine est investi en bourse.
Par contre, les actions japonaises, je débute. Et les ratio courant de 4x et plus, c’est rare, surtout pour des entreprises rentables !
Voici mon avis : raisonner en panier. Acheter des sociétés surcapitalisées ne peut présenter que des atouts à long terme. Car elles peuvent traverser les crises et ont la capacité de prendre soudainement une bonne décision : dividende, rachat d’actions, rachat d’entreprise, sortie de la cote, … que les sociétés plus endettées auraient du mal à faire.
Les sociétés avec une abondante trésorerie qui s’accumule présentent le désavantage de moins bien allouer leurs capitaux. Mais je préfère une accumulation de cash à une accumulation de dettes ! Le vrai risque, et vous l’avez identifié, c’est qu’il continue de ne rien se passer = un risque de coût d’opportunité. Pour contrer ce risque, acheter un panier de 20 / 30 actions d’entreprises de ce genre permet de capter les bons élèves. Et puis… à un moment, le marché va se rendre compte que les valorisations sont déconnectées des actifs (surtout quand c’est aussi facile à calculer avec essentiellement du cash !).
Mon point de vue : c’est comme savoir qu’on va hériter d’un capital qui ne fait que croitre. On ne sait pas quand on va le toucher, mais on sait que cela va arriver. C’est hyper confortable et cela permet de bien dormir puisque notre trésor continue de grossir… même si on a aucune visibilité sur la date du retour.
Bon, on est d’accord, l’idéal étant d’avoir un management qui retourne de façon croissante le cash de la société (dividende + rachats d’action) sans mettre en péril la capacité de la société à investir pour générer de la croissance.
On est là sur des problèmes quand même accessoires je trouve : des sociétés qui ont trop de cash ! 😉 Mais on a les moyens de se poser ces « questions de riches » tellement les pépites sont abondantes sur le marché japonais.
A l’occasion, envoyez-moi un mail pour échanger sur nos titres respectifs en portefeuille.
Ouais c’est vrai que c’est de problèmes de riches 🙂 et c’est vrai aussi que le marché japonais est incroyable !
Accumuler ou profiter de sa richesse, finalement les entreprises se posent les mêmes questions que nous.
L’approche de type décote que vous suivez repose semble-t-il avant tout sur le capital, alors que l’approche dividendes suivie ici se base sur les flux d’argent.
En fin de compte les deux sont similaires, c’est juste le temps et la fréquence qui les distingue.
Je dois dire que cette idée de capital qu’on va hériter et qui ne fait que croître me plaît assez aussi. Je vais méditer là-dessus.