Analysis of Emmi AG (EMMN:SWX)

Emmi AG est une société laitière basée en Suisse, dont les origines remontent à 1907. L'entreprise produit notamment du lait, du beurre, de la margarine, de la crème, du yogourt, du fromage, des quarks, des desserts et des glaces. Elle propose également des produits alimentaires, tels que la boisson au yogourt Benecol avec des esters de stanol pour aider à réduire le cholestérol et Aktifit, une boisson de yogourt probiotique ou le fameux Caffè Latte. Elle exporte ses produits vers des pays du monde entier. Le core business d'Emmi se situe en Suisse, où elle se concentre sur le développement, la production et la commercialisation de produits laitiers et frais, ainsi que sur la production, le vieillissement et le commerce de fromages principalement suisses. En dehors de la Suisse, la société se concentre sur les concepts de marque sur les marchés européens et nord-américains. La Société exerce ses activités par l'intermédiaire de filiales situées en Europe, aux États-Unis et au Canada, notamment Redwood Hill Farm & Creamery, Cypress Grove Chevre et Emmi Roth USA. Emmi est le premier groupe laitier en Suisse et le leader de l'industrie du fromage suisse au niveau national et international. L'Allemagne, l'Italie, l'Autriche, la Grande-Bretagne, les pays du Benelux et les Etats-Unis constituent les marchés-clés d'Emmi à l'étranger. L'entreprise compte 6'150 employés.

Valorization

N'y allons pas par quatre chemins : actuellement Emmi se négocie à un prix très élevé. Si on veut se payer une tranche de gruyère, on doit en effet débourser près de 26 fois les bénéfices, 4.6 fois la valeur des actifs tangibles, 1.25 fois les ventes et 27.4 fois le free cash flow. C'est très cher tout ça. Si on regarde du point de vue du dividende, ce n'est guère mieux malheureusement, puisque le rendement ne se monte qu'à 1.3%. Certes, le payout ratio n'est que de 33% par rapport aux bénéfices et de 35% par rapport au free cash flow. Il reste donc une bonne marge de progression et de sécurité. L'entreprise lucernoise ne s'est d'ailleurs par privée pour faire croître ses distributions dans le passé, sur un rythme annuel moyen soutenu de 21.3%.

Balance sheet & result

Tout comme le dividendes, le bénéfice et la valeur des actifs progressent sur le long terme. Les réserves de cash ont par contre fondu en 2017, pour cause d'emprunt arrivé à échéance devant être remboursé. Emmi parvient donc à créer de la valeur pour ses actionnaires sur la durée, ce qui se ressent sur le cours qui a sextuplé ces dix dernières années! A titre de comparaison elle fait presqu'aussi bien qu'Apple sur la même durée... pas mal pour un producteur de lait!

Malgré la baisse des réserves de cash de 2017, le current ratio a tout de même augmenté, à 2.04, puisque le remboursement de l'emprunt arrivé à échéance à fait baisser le passif courant en conséquence. Le quick ratio se situe quant à lui 1.35. Les liquidités d'Emmi sont donc bonnes et l'entreprise n'a pas de souci à se faire pour honorer ses factures.

Même si elle est en légère baisse, la marge brute demeure correcte, à 35.7%, pour une marge de free cash flow 4.55% et une marge nette de 5%. En ce qui concerne la rentabilité elle est bonne et en progression, avec un ROA de 6%, un ROE de 11.6% et un rendement en cash flow des actifs de 9.3%.

Le taux d'endettement à long terme par rapport aux actifs a fortement augmenté en 2017, se situant désormais à un niveau assez élevé, de 21.2%. Néanmoins, la dette totale est en baisse sur le long terme et pourrait être remboursée en quatre ans si Emmi avait recours à son free cash flow. Cela reste donc encore dans le domaine du raisonnable.

Notons encore que le nombre d'actions en circulation est stable depuis de nombreuses années, ce qui évite toute dilution de l'avoir des actionnaires.

Conclusion

Emmi c'est un business simple, avec une longue histoire, des faibles risques d'obsolescence technologique, une position dominante en Suisse et qui sait aussi profiter des opportunités de développement dans les marchés étrangers. L'entreprise officie dans un secteur peu sujet aux soubresauts économiques et financiers, ce qui est corroboré par un beta de seulement 0.6. Bref, Emmi c'est le genre de titre qu'on peut acheter et oublier dans un coin. C'est d'ailleurs ce que j'ai fait depuis 2011, à ma plus grande satisfaction.

Ceci étant dit, j'estime que le titre est aujourd'hui surestimé d'environ 40%, ce qui est évidemment beaucoup trop, même pour un titre de cette qualité. Je viens donc de me séparer de ce joyau. J'y reviendrai sans aucun doute dans des temps meilleurs.