Analyse Waadtländer Versicherungen (VAHN)

Die 1895 gegründete Vaudoise Assurances Holding SA ist eine Genossenschaftsgesellschaft, deren Mehrheit des Aktienkapitals (67,61 TP3T) von Mutuelle Vaudoise gehalten wird. Dieser Genossenschaftsstatus ist weitgehend mit dem von Raiffeisen oder Migros vergleichbar.

Diese gegenseitige Struktur ermöglicht insbesondere die Umverteilung eines Teils des Gewinns an die Versicherungsnehmer in Form einer Retrozession der Prämien und trägt so zu deren Loyalität bei. Darüber hinaus ermöglicht die Bindung an Mutuelle Vaudoise, eine langfristige Entwicklungspolitik zu verfolgen und sich in völliger Unabhängigkeit weiterzuentwickeln, ohne dem Druck der Aktionäre ausgesetzt zu sein.

Dieser Vorteil kann sich natürlich auch in einen Nachteil verwandeln, soweit Aktionäre gerne gegen den Strom des Managements gehen würden, aber nicht das nötige Gewicht hätten, um sich Gehör zu verschaffen.

Die A-Namensaktien sind vollständig im Besitz von Mutuelle Vaudoise und verfügen über privilegierte Stimmrechte (insgesamt 91,2% Stimmrechte). An der Schweizer Börse sind nur Namenaktien der Klasse B kotiert.

Heute ist das Unternehmen (zum Glück) nur noch auf dem Schweizer Markt tätig. In den 1990er Jahren beschloss das Unternehmen, nach Italien und Spanien zu expandieren, ein katastrophales Abenteuer, das in einem großen finanziellen Fiasko und katastrophalen Verlusten endete.

Die Waadtländer Gruppe ist in der Lebensversicherung (nur 18% eingenommene Prämien) und insbesondere in der Nichtlebensversicherung (50% Vermögensversicherung, 32% Nichtlebens-Personenversicherung) tätig. Im Nichtlebengeschäft ist die Kfz-Branche die größte im Portfolio der Gruppe.

Vaudoise ist eine kleine Versicherungsgesellschaft mit einer Marktkapitalisierung von rund 1,4 Milliarden, die von der Zeitschrift Bilan zum zweiten Mal zum besten Arbeitgeber gekürt wurde. Das schweizweit präsente Unternehmen ist mit seinem Netzwerk von 113 Vertretungen und 1.621 Mitarbeitenden seit mehreren Jahren besonders auf die Expansion über die Saane-Region hinaus ausgerichtet. Das Potenzial ist immer noch sehr groß, da in der Deutschschweiz derzeit nur 37% Prämien eingenommen werden.

Mit der Übernahme von Animalia im Juni 2016 ist Vaudoise nun auch in der Kranken- und Unfallversicherung für Katzen und Hunde tätig.

Vaudoise ist eine der stärksten Versicherungsgesellschaften auf dem Markt: Sie verfügt über eine sehr komfortable Eigenkapitalausstattung, die etwa dem Dreifachen der gesetzlichen Anforderungen des Swiss Solvency Test (SST) entspricht.

Die Rentabilität ist nicht zu übertreffen, denn Ende 2020 lag die kombinierte Nichtlebenquote (Verhältnis zwischen Kosten/Schaden und Prämien) bei 92,6%. Die Eigenkapitalrendite erreichte im Jahr 2020 5,31 TP3T, was der korrekten Rentabilität für Versicherungen entspricht.

Was den Nettogewinn betrifft, so ist er im Vergleich zu 2019 sicherlich um fast 81TP3Q gesunken, aber es ist eine äußerst solide Leistung für ein so kompliziertes Jahr, das von den Verwüstungen des Coronavirus geprägt war. Zum Vergleich: Der Gewinn der Bâloise sank im gleichen Zeitraum um 37% und der der Helvetia um 48%!

Waadtländer Aktien werden zu einem sehr vernünftigen Buchwert von 0,71 gehandelt, ein echtes Schnäppchen in diesem Bullenmarkt (vielleicht sollten wir lieber von einem „Blasen“-Markt sprechen 😉). Im Vergleich dazu haben Helvetia und Bâloise einen PBR von mehr als 1. Das Gleiche gilt für den Gewinn, da der KGV 2021 auf 11 geschätzt wird, ein Wert nahe seinem historischen Durchschnitt und deutlich niedriger als der seiner direkten Konkurrenten.

La Vaudoise ist eindeutig eine defensive „Value“- und keine „Wachstums“-Aktie, günstig, aber mit moderaten Wachstumsaussichten. Der geringe Streubesitz eines Drittels und die weniger großzügige Dividendenrendite als die der anderen Schweizer Versicherer helfen auch, diese bescheidene Bewertung zu erklären.

Und selbst wenn die Dividende im Vergleich zu der der Konkurrenten verblasst, erreicht sie dennoch einen attraktiven Wert von 3,31 TP3T. Interessant ist auch der zeitliche Anstieg: Die Dividende hat sich in 10 Jahren mehr als verdoppelt, von 7 Franken im Jahr 2010 auf 16 Franken im Jahr 2020.

In diesem Jahr wurde die Dividende trotz des Rückgangs des Nettogewinns um 6,71 TP3T erhöht. Dies ist ein sehr positives Signal für die Aktionäre, was zum einen auf die finanzielle Solidität des Unternehmens zurückzuführen ist und zum anderen Ausschüttungsquote sehr vernünftig und zeigt auch den Optimismus des Konzerns hinsichtlich seiner Gewinnaussichten nach Corona.

Die Dividende ist sicher und hat noch gutes Wertsteigerungspotenzial. Tatsächlich ist die Ausschüttungsquote von 38% sehr konservativ und die Gruppe strebt an, jedes Jahr zwischen 30 und 50% ihres Nettogewinns auszuschütten. Das Jahr 2021 verspricht besser zu werden als das vorherige und eine erneute Erhöhung der Dividende scheint daher fast geplant.

Im Gegensatz zu den meisten anderen Schweizer Versicherungen haben sich die Aktien der Vaudoise Assurances vom Kursverfall infolge der Corona-Krise kaum erholt und notieren immer noch 20% unter ihrem Niveau vor einem Jahr. Meiner Meinung nach ist dies vor allem auf die im Vergleich zu anderen Versicherern niedrigere Dividende, die geringe Liquidität der Aktie und die moderaten Wachstumsaussichten zurückzuführen.

Es handelt sich jedoch um ein gut geführtes, solides Unternehmen, das die Widerstandsfähigkeit seines Geschäftsmodells im schwierigen Kontext der Covid-19-Pandemie unter Beweis gestellt hat.

Der Aktienkurs explodierte von 2003 bis 2015 und befindet sich seit etwa 6 Jahren in einer Konsolidierungsphase. Ich denke, es ist nur eine Frage der Zeit, dass er wieder die 600 Franken angreift. Zum aktuellen Preis von 485 Fr. ist die Aktie günstig und ich empfehle sie zum Kauf.