Análise da Wakachiku Construction Co Ltd (1888:TYO)

Aqui está uma atualização de minha análise do verão passado relativa à Wakachiku Construction, uma pequena empresa japonesa activa desde 1890, nos sectores da construção e do imobiliário.

Avaliação e dividendos

Wakachiku está negociando extremamente barato de várias maneiras. Seu preço na verdade equivale a:

• 5,63 vezes os lucros recorrentes atuais
• 7,09 vezes a média dos lucros recorrentes
• 0,65 vezes o valor contábil e os ativos tangíveis
• 0,18 vezes as vendas
• 178,52 vezes o fluxo de caixa livre atual
• 18,51 vezes o fluxo de caixa livre médio

Como podemos ver a avaliação da empresa é particularmente barata em comparação com todos os critérios, exceto o FCF. Notamos em particular que é o último fluxo de caixa livre publicado que representa um problema, uma vez que a média dos últimos cinco anos permanece bastante correcta, apesar deste último aumento. Se compararmos o valor da empresa em relação ao FCF nos encontramos em proporções semelhantes, mas um pouco mais interessantes, com uma relação EV/FCF atual de 96,88 e um EV/FCF médio de 10,04. É completamente normal que o fluxo de caixa livre varie bastante de um ano para o outro e é por isso que é importante levar em consideração a média. O que é preocupante aqui é a extensão desta variação, já que no ano passado o preço foi negociado a apenas 5 vezes o FCF atual. Veremos um pouco mais tarde o que explica esses saltos significativos.

Dito isto, o stock continua, no entanto, no seu conjunto, extremamente acessível do ponto de vista do seu preço, o que também nos é confirmado pelo EBIT que ascende a uns colossais 46% do valor da empresa (o mesmo para o EBITDA).

O dividendo de Wakachiku é interessante, com rendimento de 4%, sempre bom de se aproveitar nestes tempos. Está também particularmente bem coberto em relação aos lucros, com um rácio de distribuição corrente de 22.32% e um rácio médio de 28.10%. Por outro lado, a situação é obviamente menos boa em relação ao fluxo de caixa livre, com um rácio de payout atual de 707.92% e um rácio médio de 73.99%. Como já vimos acima, a média é mais significativa do que os dados atuais, dada a variação normal do FCF. O dividendo não está, portanto, directamente ameaçado, mas é muito provável que já não consiga crescer tão rapidamente como no passado (22.42% por ano, em média, nos últimos cinco anos).

Avaliação e resultado

Assim como os dividendos, os lucros, os valores dos ativos e as reservas de caixa crescem no longo prazo, o que comprova a solidez do modelo de negócio deste Pequeno Polegar da construção. Wakachiku consegue criar valor para os seus acionistas, mesmo que isso seja difícil de traduzir em desempenho no mercado de ações. Na verdade, o preço “apenas” duplicou em dez anos. Certamente não é ruim para os mortais comuns, mas está muito longe do que se poderia esperar deste tipo de título. É preciso dizer que a empresa está fora do radar da maioria dos analistas e instituições (nem mesmo a Fidelity está lá). De referir também que a ação teve um desempenho inferior durante doze meses, com uma perda de 171TP3Q, ainda mais do que outras ações japonesas. As recentes dificuldades do FCF são parte da explicação, mas veremos um pouco mais adiante que não é a única.

Apesar do recente declínio da liquidez disponível, Wakachiku ainda conseguiu aumentar o seu rácio atual para 1,5, para um rácio rápido de 1,37. Certamente não é enorme, mas em qualquer caso não há problema em pagar as contas. O que é mais problemático, porém, são as margens. A margem bruta na verdade é de apenas 10%, a margem líquida é de 3,21% e a margem de fluxo de caixa livre é de... 0,10%. Isso explica muita coisa! A empresa tem dificuldade em transformar as suas vendas em caixa disponível, o que significa que apesar de um volume de negócios em constante evolução, a mais ligeira variação no fluxo de caixa ou nas despesas de capital é notada imediata e significativamente. Vemos o mesmo fenômeno em termos de rentabilidade, embora correto para Wakachiku. Embora o ROA seja 3,92% (para cima) e o ROE seja 11,52%, a rentabilidade do fluxo de caixa dos ativos (CFROA) equivale apenas a 0,41%.

O fabricante de Tóquio tem um bom controle sobre a questão dos empréstimos, com uma relação dívida/ativos de longo prazo de apenas 1.38% (queda significativa). A dívida total representa apenas 0,2 vezes o capital próprio. Apesar destes dados mais do que corretos, Wakachiku ainda precisaria de pouco mais de cinco anos para amortizar toda a sua dívida, dada a fragilidade do seu FCF. Isto certamente não é dramático, mas também não é ideal. Note-se também que, apesar de um declínio na dívida de longo prazo nos últimos cinco anos, a dívida líquida aumentou paradoxalmente devido a um aumento no passivo corrente. Isto representa um impacto negativo de 7.92% por ano, em média, nos retornos dos acionistas, o que não é negligenciável. Felizmente, porém, o número de ações em circulação mantém-se estável há vários anos, o que evita qualquer diluição do património dos proprietários da empresa.

Conclusão

Há inegavelmente coisas boas nesta pequena empresa, mas também algumas não tão boas. O FCF está em dificuldades, com uma margem muito pequena e variações significativas de um ano para o outro. O outro ponto negro, que explica, com a fraqueza do FCF, porque a ação está tendo dificuldade de decolar, é como vimos acima o aumento da dívida líquida nos últimos anos, apesar de uma redução na dívida de longo prazo. Isto tem um impacto desfavorável no rendimento médio dos acionistas (Shareholder Yield), que é negativo (-5,15%) apesar de um dividendo de quase 4% e de um número estável de ações em circulação.

Dito isto, você também não deveria pintar o diabo na parede. As necessidades de despesas com equipamentos representam, em média, apenas 26,4% de lucros. Isso significa que a empresa pode converter grande parte do seu fluxo de caixa em fluxo de caixa livre. Assim, enquanto o Fluxo de Caixa estiver garantido, o FCF também estará, e em alguns anos como 2016 e 2018 isso é particularmente evidente. Além disso, variações significativas nos fluxos de dinheiro não impediram a empresa de continuar a aumentar os seus dividendos, o valor dos seus activos, os seus lucros e até mesmo as suas reservas de caixa nos últimos anos. É preciso dizer que Wakachiku não nasceu recentemente, as suas origens remontam ao século XIX e a sua actividade pode ser considerada de carácter bastante defensivo, nomeadamente na vertente imobiliária. Isto se traduz em um beta de 0,77, apesar da volatilidade bastante acentuada, em 25.47%.

O retorno negativo para os accionistas devido ao aumento da dívida líquida também deve ser perspectivado pelo facto de a dívida total da empresa permanecer em níveis muito cautelosos. O Z-Score (Altman), com 2,15, coloca Wakachiku na zona cinzenta, ou seja, sem segurança absoluta, mas também sem risco iminente de falência. O F-Score (Piotroski) também é muito alto, com oito dos nove pontos possíveis. Diz-nos que a empresa está financeiramente forte e que os seus fundamentos estão a ser melhorados. Esta pontuação é um indicador bastante confiável do desempenho futuro de uma ação.

Ao preço actual, acredito que a acção deverá quase duplicar para reflectir o seu valor intrínseco. O dividendo deveria, em teoria, seguir a mesma progressão, embora no curto prazo corra o risco de ser possivelmente abrandado na sua progressão devido ao FCF. Como gosto de colocar as coisas em perspectiva histórica, no final dos anos 90, Wakachiku era negociado a mais de 27 vezes o seu preço atual. Se o pêndulo tivesse claramente oscilado demasiado numa direcção, pareceria que hoje ele oscilou demasiado na outra direcção.

Será esta PME japonesa, portanto, uma oportunidade de compra, dada a sua avaliação muito atrativa? Desde a minha aquisição no ano passado, o preço caiu 17% e o mercado japonês voltou a uma tendência negativa. Por enquanto, considero Wakachiku como uma ação a ser observada, porque a dinâmica claramente não está indo na direção certa. Também é possível que eu tenha que me separar dele, para permanecer fiel ao meu procedimento parar a perda. Mais um paradoxo ligado a esta empresa tão barata mas cujo preço definitivamente não quer disparar, muito pelo contrário...